这一轮牛市，与以往的牛市有着本质上的区别。过去的牛市，基本上处于齐涨齐跌的行情，不同公司之间只是涨多涨少的问题。然而，这一轮的牛市行情，却更倾向于结构性牛市，虽然市场指数屡创新高，但不少股票已经明显跑输同期大盘指数的表现，真正跑赢同期大盘指数的，只有少数公司。

传统价值投资者，在这一轮牛市行情中，几乎跑输了同期大盘指数的表现。也许，按照目前的市场说法，会把传统价值股称为“老登股”，把成长股或赛道股称为“中小登股”。很显然，“老登股”似乎在本轮牛市中被市场所抛弃了。

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在这一轮牛市中，包括半导体、CPO、稀有金属、机器人等少数行业，成为了跑赢大盘指数的行业板块。与之相比，包括白酒、家电、房地产、券商、钢铁等，则显著跑输同期大盘指数的表现。

在历次牛市行情中，券商有着牛市旗手的称号。然而，在这一轮牛市中，券商牛市旗手的地位却受到了明显动摇。在整个2025年，券商板块的表现却明显跑输同期大盘指数的走势，改变了以往领涨牛市的运行局面。

对传统价值投资者来说，在本轮牛市行情中，多数投资者面临着牛市只赚指数不赚钱的问题，牛市并未为价值投资者创造出资产增值的机会。

什么才是真正意义上的价值投资？一般来说，价值投资是基于企业的内在价值进行长期投资的策略，投资者可以用“合理的价格”买入“优质资产”，并且分享优质资产持续发展的成果。

何谓“优质资产”？一般而言，当某家公司具备长期存续、行业龙头、垄断或稀缺性以及持续产生现金流的特征，可以称得上优质资产。如果投资者用“合理的价格”买入“优质资产”，并且长期持有分享企业成长的果实，则称为价值投资者。

“中小登资产”的崛起，“老登资产”遭到市场的抛弃，是否意味着“老登资产”的基本面与投资价值已经发生了深刻性的变化？

从去年三季报的数据显示，大部分的优质资产，依然是原来的优质资产。有的优质资产，只是盈利增速略有放缓，并非发生基本面的重大恶化。有的优质资产，只是所属行业并非当前热门的行业赛道，但企业的商业模式、行业地位依然牢固，市场情绪对股价的影响大于基本面对股价的影响。

对大部分的优质资产而言，即使面临短期阵痛期，但仍未动摇优质资产的核心竞争力。当行业开始逐渐复苏之后，优质资产、行业龙头公司仍然会率先走出低谷期。

本轮牛市行情，多数传统价值股的股价表现持续跑输同期大盘指数，牛市只赚指数不赚钱的现象，在不少传统价值股身上发挥得淋漓尽致。然而，影响股价涨跌的核心因素，未必来自公司的基本面，而是取决于市场投资情绪以及资金的投资风格。

市场投资情绪与资金投资风格，只是影响短期股价表现。但是，股价的中长期表现，最终还是取决于公司的基本面。换言之，只要传统价值股的基本面没有发生实质性恶化，那么公司股价最终还是会反映出公司的基本面状况。

优质资产，不会因为时代潮流的变化而被市场淘汰，而是不断顺应市场发展潮流，不断改变自身的经营方式，满足当下市场的真实需求。真正的优质资产，它们的价值会随着时间的推移而不断提升，股价越高估值反而越便宜。投资者用相对合理的估值投资优质资产，更容易会享受公司长期发展的成果。

在牛市环境下，考虑到市场资金的投资风格与资金的风险偏好，成长股往往更容易获得估值溢价的机会。甚至，有不少资金从“老登资产”流向了“中小登资产”，从而进一步分流了“老登资产”的存量流动性。

只要公司基本面足够优秀，优质资产仍然是原来的优质资产，那么市场情绪的变化，只会影响短期股价涨跌，中长期股价表现取决于公司的基本面与业绩增长的预期。

在A股市场日均成交额还未站上4万亿元之前，A股市场仍可能保持结构性牛市的运行格局。什么时候股市日均成交额突破4万亿元，那么A股市场有望从结构性牛市转向全面牛市，让传统价值股的投资价值得到充分释放，促使股价回归合理的估值水平，这样才能够发挥出市场的价格发现功能，牛市环境下不能让价值投资者寒了心。

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